Renta 4 Bolsa España FI se revaloriza un +1,1% en el mes de septiembre dejando la rentabilidad en lo que llevamos de 2024 en +9%. La rentabilidad acumulada desde su creación a finales de 1994 es de +691% que supone una rentabilidad anualizada cercana al +8%.
Las empresas que más aportaron a la rentabilidad de Renta 4 Bolsa España FI en el mes de septiembre fueron: Inditex, Amadeus, Iberdrola y Viscofán, mientras que las compañías que peor comportamiento tuvieron fueron: Puig Brands, Rovi y Repsol.
En el último año se lee y escucha la fuerte concentración del S&P 500 cuyas 10 empresas de mayor tamaño, pesan conjuntamente más del 30%. Pues bien, en España tenemos un caso muy parecido. En lo que llevamos de año, el sector bancario que tiene un peso superior al 30% en el Ibex 35 y se revaloriza otro 30%, explica un +9% de la subida del Ibex. La restante revalorización se explica por la subida del +28% de Inditex y del +16% de Iberdrola. Es decir, prácticamente toda la revalorización del Ibex 35 en lo que llevamos de año se explica por 5 empresas.
Aunque de todos es sabido que Renta 4 Bolsa España FI no tiene un peso significativo en el sector bancario desde hace décadas, sí tiene un peso muy elevado en Inditex (8%) e Iberdrola (4,5%), aunque su peso conjunto es de otro 30% en el selectivo español que es imposible de alcanzar por normativa.
El sector bancario europeo ha obtenido una rentabilidad acumulada muy baja los últimos 20 años de tan solo un +8,8% incluyendo dividendos (+0,4% anualizada). Muy lejos de la rentabilidad que ha aportado el Ibex 35 que es del +234,6% o +6% anualizado.
Este hecho se explica por el comportamiento de los beneficios que han caído un 50% desde los máximos alcanzados en 2007.
La recuperación de los beneficios los últimos años ha sido muy fuerte gracias a una economía robusta y a la fuerte mejora de los márgenes de intereses. Una vez que hemos visto los máximos de tipos de interés en Europa, el mercado ya no espera crecimiento de los beneficios para los próximos años como se puede ver en el gráfico de barras superior. La madurez del negocio bancario es una realidad en los países desarrollados, por lo que no es de extrañar que a partir de ahora sea muy difícil recuperar la senda de crecimiento de los beneficios como los últimos 4 años.
En cuanto a la cartera de Renta 4 Bolsa España FI, este mes hemos comprado acciones de Indra después de una corrección del 25% en los últimos 3 meses que la ha vuelto a dejar a valoraciones muy bajas (10x PER, 6x EV/EBITDA, 10% FCFy, <1x DN/EBITDA) para un beneficio que esperamos sea creciente los próximos años y un RoIC cercano al 20%, que es de los más altos del mercado español.
Para compensar el incremento en Indra, hemos reducido ligeramente los pesos que teníamos en Viscofán, Bankinter, Gestamp, Sacyr y Cellnex, pero mantenemos todas ellas en cartera.
Por último, la empresa que peor rentabilidad nos ha ofrecido este mes fue Puig Brands después de presentar los resultados del primer semestre de 2024. A pesar de sobresalir en sus divisiones de fragancias y cuidado de la piel, la caída en las ventas de maquillaje ha generado una reacción negativa en el mercado. Sin embargo, la empresa mantiene una perspectiva positiva y mantiene una guía de crecimiento de doble dígito que no es fácil de ver en el mercado español.
Las ventas totales crecieron un +8,5%, con fragancias +10% y cuidado de la piel +11%. Tan solo maquillaje defraudó mostrando un decrecimiento de las ventas que no se esperaba, justificado por una menor demanda en Asia y Medio Oriente. El otro apartado que no gustó fue la reducción del margen operativo debido a los mayores gastos de publicidad y promociones en nuevos productos en lanzamiento.
Puig mantuvo su guía de crecimiento de ventas de un solo dígito alto y márgenes estables para el año completo, así que se espera una mejora en las ventas de maquillaje en la segunda mitad del año.
La corrección de las acciones hacia zonas de 20€/acción, la deja cotizando a menos de 19x PER, 4% FCFy con un descuento frente a comparables de entre el 20% y el 30% que no encontramos justificación.
Por el lado de los ratios de calidad, es previsible que la compañía siga creciendo los próximos años, los márgenes son altos y superiores al 20%, la deuda es baja (1,4x DN/Ebitda) y los RoIC están cómodamente por encima del doble dígito, por lo que hemos comprado alguna acción más en las caídas del mes de septiembre y mantenemos un peso por encima del 3% del patrimonio.
En conclusión, el peor comportamiento relativo de Renta 4 Bolsa España FI en 2024 se explica íntegramente por la subida del sector bancario. Los fundamentales del sector a partir de 2024 se van a deteriorar por la bajada de tipos de interés lo que debería favorecer a las empresas de mayor calidad que son el tipo de compañías de las que somos accionistas.
En la siguiente tabla se puede observar cómo los ratios de calidad - márgenes, endeudamiento y sobre todo los retornos - de nuestra cartera son muy superiores a los del Ibex 35 que, en el largo plazo, siempre ha significado un mejor comportamiento en favor de los negocios de mayor calidad.
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Javier Galán Parrado
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