Renta 4 EEUU Acciones FI se revaloriza un +15% en el primer semestre de 2024. La rentabilidad acumulada desde su creación en febrero de 2023 es de +28,6% que supone una rentabilidad anualizada del +20,13%.
Las empresas que más han aportado a la rentabilidad de Renta 4 EEUU Acciones FI en el primer semestre del año fueron: Alphabet, Taiwán Semiconductors, Applied Materials, Eli Lilly, Microsoft, KLA e Intuitive Surgical. Por el contrario, las compañías que peor comportamiento tuvieron fueron: Nike, Estee Lauder, Accenture, Air Products y Mondelez.
Los movimientos más relevantes del semestre han sido:
1. Salida del capital de Air Products, Barrick Gold, Nutrien, Pentair, AON, Pfizer y Occidental Petroleum.
2. Reducción de la exposición en Freeport-McMoran, Abbot, Colgate, Nike, IFF y Salesforce.
3. Entrada en el capital de Otis, Accenture, Apple, IDEXX y Mettler Toledo.
4. Incremento de la ponderación en Taiwan Semiconductors, Procter & Gamble, Thermo Fisher, Intuitive Surgical, Amazon, Estee Lauder, Veeva Systems, Stryker y Crowdstrike.
Las valoraciones del S&P 500 se están manteniendo en niveles altos de valoración por encima de las 20x PER. El crecimiento de los beneficios de hecho se está acelerando en 2024 gracias principalmente al crecimiento de los beneficios de compañías con mucho peso en el S&P 500 como Nvidia, Microsoft, Alphabet, Meta Platforms y Amazon.
Las valoraciones a las que históricamente ha cotizado el S&P 500 de 17x PER parece indicar que la bolsa estadounidense está cara en relación con su historia, sin embargo, el perfil de las compañías con mayor peso es de mayor crecimiento que en el pasado, por lo que las valoraciones tienden a ser más altas que cuando las compañías tienen un crecimiento más moderado.
Este hecho está desvirtuando de algún modo el análisis histórico de las valoraciones y nos pueden estar dando una señal errónea si analizamos aisladamente las valoraciones sin tener otras variables en cuenta como el crecimiento de las ventas y los beneficios, los márgenes, los retornos, la generación de caja y la deuda o caja neta de las compañías que componen el índice.
La realidad es que se hace difícil no ver que las grandes compañías tecnológicas que conjuntamente pesan más del 30% del S&P 500 dejen de crecer a doble dígito los beneficios los próximos años, por lo que esperar que, tanto en 2024 como en 2025 al menos, los beneficios de la bolsa estadounidense mantengan la senda de mayor crecimiento reportado, no parece ni mucho menos una locura.
La rentabilidad del S&P 500 este año puede descomponerse en tres componentes principales:
1. El retorno de NVIDIA, que ha aportado más de 5 puntos del retorno total del índice.
2. El retorno del resto de las acciones del “Mag 7”, que han sumado más de 5 puntos.
3. El retorno de las otras 493 acciones del índice, que han sumado otros 5 puntos.
Fuente: Informe de Citi del 18/06/24 “Mid-Year Update: Increasing ’24 Target, First Look at ‘25”.
La conclusión es que el S&P 500 acumula una rentabilidad del entorno del +15% explicado mayoritariamente por Nvidia y el resto de las “7 Magníficas”.
Quizás la pregunta adecuada es si la bolsa de EEUU debería cotizar a múltiplos más altos estructuralmente mientras los márgenes de las compañías que los componen sean más altos que en el pasado.
Las compañías que tienen los márgenes más altos suelen generar más beneficios y mayores retornos e históricamente también han cotizado con una prima de valoración al resto del mercado.
Los márgenes de las empresas estadounidenses en general llevan incrementando durante décadas, lo que se debe a que hay proporcionalmente más empresas que venden productos o servicios cuyo valor es intelectual más que material (más empresas de software, farmacéuticas y de productos de marca, y menos empresas de productos básicos, industriales y manufactureras).
Las empresas que venden propiedad intelectual tienen menores costes de capital, menores costes de inventario y menores costes de bienes vendidos, por lo que sus márgenes brutos son mayores. Las empresas que venden propiedad intelectual tienden a tener ventajas competitivas más altas y duraderas que las de las industrias tradicionales cuyas ventajas competitivas se reducen rápidamente, comprimiendo los márgenes a la misma velocidad.
Las compañías tecnológicas, de salud o con gran poder de marca, tienden a aprovechar las ventajas competitivas que les concede su modelo de negocio para lograr precios más altos y sostenidos en el tiempo, pudiendo reinvertir parte de los beneficios a tasas de rendimiento más altas (RoCE), por lo que tiene sentido que el valor de la empresa en relación con los beneficios actuales, que es lo que mide el PER, sea mayor.
La realidad es que la filosofía Quality Investing, justamente habla de la relación entre la calidad de los negocios y sus valoraciones. El mercado nos está telegrafiando que la bolsa estadounidense actualmente es de mayor calidad que en el pasado por las características de las compañías que la componen.
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Javier Galán Parrado
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