Renta 4 Europa Acciones FI obtiene una rentabilidad en lo que llevamos de año de +5,4% a cierre de abril de 2024. La rentabilidad acumulada desde su creación a finales de 2009 es de +137,2% que supone una rentabilidad anualizada cercana al +7%.
Las empresas que más han aportado a la rentabilidad de Renta 4 Europa Acciones FI en el mes fueron: Anglo American, AstraZeneca, Adidas, TotalEnergies, Prosus y Atlas Copco. Por el lado negativo: Adyen, Rentokil, ASML, Symrise y Siemens Healthineers, fueron las que peor se comportaron.
Los cambios más importantes de los últimos dos meses han sido la acumulación de acciones de: Kone, Straumann y Dassault Systemes; tres compañías que están entre las de mayor calidad en Europa y cuyo comportamiento reciente nos está permitiendo acumular acciones a valoraciones que no veíamos desde hace años.
Kone es una empresa líder en el sector de ascensores y escaleras mecánicas. El negocio se divide en 3 categorías: equipos nuevos (40% de las ventas), mantenimiento (55%) y modernización (5%).
El mercado de nuevos equipos depende de la urbanización y renovación urbana donde no esperamos mucho crecimiento. El negocio de mantenimiento se beneficia de la gran base instalada de ascensores y escaleras por lo que sí que creemos que seguirá aportando puntos de crecimiento. Y la modernización se impulsa por la necesidad de actualizar equipos antiguos.
La acción de Kone ha caído más de un 40% desde el 2021 por temores sobre la madurez del crecimiento de las ventas, la desintermediación del servicio de mantenimiento y, en el caso particular de Kone, por la desaceleración de China donde tienen un 26% de exposición del total de sus ventas.
A pesar del crecimiento más lento que esperamos en los resultados de las ventas de Kone, sigue generando un flujo de caja alto gracias a su modelo de negocio, y la valoración está en mínimos de los últimos 15 años a más de 5% FCF yield.
Kone es una de las compañías europeas con mayor RoCE, una de las variables que más seguimos y analizamos en nuestros criterios de selección. Su modelo de negocio, muy poco intensivo en capital (apenas 1% de capex sobre ventas), la hacen exhibir un RoCE superior al 50%.
La fortaleza del margen bruto (>50%), la ausencia de endeudamiento, su margen neto de doble dígito y el de-rating que ha sufrido los últimos 3 años, nos está permitiendo comprar un gran negocio a valoraciones muy atractivas en nuestra opinión.
Straumann es líder en implantes premium (~50% cuota), que representan el 50% del mercado en valor, pero solo el 25% en volumen. Dentro del segmento value su cuota es del ~15% y siguen ganando cuota de mercado en los dos segmentos.
La penetración de los implantes dentales es mucho mayor en Europa que en Norte América, de hecho, en EE. UU. están todavía en proceso de convertirse en “standard of care” porque solo los dentistas graduados hace 5/6 años se han formado en la universidad con esta técnica por lo que todavía la mayoría de profesionales no está familiarizado con este tipo de intervención. A medida que haya cada vez más dentistas que se decanten por los implantes y que el paciente vea que los resultados son mejores no solo por estética sino por salud dental se irá convirtiendo en el tratamiento por defecto.
Por otro lado, Straumann también tiene un negocio reciente de ortodoncia a través de su marca ClearCorrect donde prevemos el mantenimiento del crecimiento anual de doble dígito alto en ventas lo que generará un incremento de cuota de mercado relevante desde una base todavía baja (Straumann estima que solo tiene una cuota de mercado del 5%).
El potencial de crecimiento de su negocio de ortodoncia (alineadores fundamentalmente), tiene dos palancas de crecimiento: el incremento de las ventas por ser un producto de demanda creciente y tener una cuota de mercado aun baja, y la mejora de márgenes que son todavía dilutivos en comparación con su negocio de implantes.
Las ventas de Straumann han crecido a una tasa anualizada superior al +10% los últimos 20 años y prevemos el mantenimiento de la senda de crecimiento. El RoCE medio de los últimos años es del 29%, tiene un margen neto de casi el 20% y caja neta en su balance, por lo que cumple todos nuestros criterios de calidad.
En cuanto a Dassault Systèmes, es un desarrollador de software de gestión del ciclo de vida de productos (PLM) y de software tridimensional (3D). Actualmente, el grupo presta servicios a un gran número de industrias, que van desde prendas de vestir, bienes de consumo, piezas de máquinas y semiconductores, hasta automóviles, aviones, barcos y fábricas.
Las acciones de Dassault han sufrido un de-rating significativo principalmente por dos razones:
1. La transición más rápida de lo esperado hacia el modelo de suscripción en la nube está pesando sobre el crecimiento de los ingresos y márgenes a corto plazo.
2. La desaceleración en el negocio de Medidata también está pesando en el sentimiento de los inversores, aunque éste solo representa alrededor del 20% de los ingresos del grupo.
Sin embargo, el potencial a largo plazo sigue siendo atractivo en un negocio de software defensivo y en crecimiento.
Dassault Systèmes tiene un historial demostrado de crecimiento de doble dígito de las ventas y los beneficios en los últimos 20 años. Tiene oportunidades de crecimiento muy evidentes en el sector de la salud y nuevas verticales que siguen creciendo más rápido que el resto de la compañía. Nos atrae mucho su crecimiento orgánico de ingresos recurrentes que continúan acelerándose (nube + suscripciones + soporte). Esperamos que continúe registrando un crecimiento de doble dígito los próximos años. El crecimiento predecible de sus beneficios, los márgenes netos del 20%, la elevada generación de caja del modelo de negocio, su RoCE superior al 20% y caja neta en su balance, hace que sea una de las pocas compañías en Europa que cumple con todos nuestros criterios de calidad. Por último, Dassault Systemes no cotizaba a las valoraciones actuales desde hace 10 años.
En el terreno macroeconómico, lo más destacado lo estamos viviendo en la desincronización de las expectativas de los tipos de interés en Europa y EE. UU., donde en Europa se esperan que empiecen a bajar las tasas tan pronto como en junio y en EE. UU. se retrasa la expectativa hasta diciembre. Este hecho puede favorecer en el corto plazo el comportamiento de la renta variable europea frente a la estadounidense, aunque habrá que tener en cuenta la repercusión sectorial ya que la bajada de tipos de interés servirá de viento de cola para sectores con mayor endeudamiento y crecimiento en detrimento de los sectores más beneficiados por los tipos de interés altos como los financieros y las empresas con altos flujos de caja presentes pero menor visibilidad futura.
Por último, el pasado 18 de abril tuvo lugar el Renta 4 Gestora Investor’s Day de este año, en el que profundizamos en la filosofía de inversión, los resultados obtenidos y las expectativas para los fondos de inversión de Renta 4 Gestora que invito a verlo en diferido.
Ver Informe completo (Documento en Pdf).
Javier Galán Parrado
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es