Renta 4 Megatendencias Consumo se revaloriza un +7,9% en el primer trimestre 2024, después de subir un 2,8% en marzo. Las posiciones con mayor contribución a la rentabilidad del fondo en el trimestre han sido Amazon, Meta Platforms, Microsoft, Inditex y Adyen. Las que más han drenado: Nike, Zoetis, Alibaba, Reckitt, y Nestlé. El fondo cierra el trimestre con una exposición neta a renta variable del 95,8%, frente al 96,7% de diciembre 2023.
Respecto a movimientos, en marzo hemos dado salida a Reckitt, ante la incertidumbre por posibles litigios en USA y unas perspectivas de crecimiento orgánico algo por debajo de lo esperado. En su lugar hemos incorporado a Amadeus, dentro del subsector de ocio y viajes, complementando la posición que ya tenemos en Booking y Airbnb. Los temores en torno a la desintermediación de los GDS han aumentado tras la guía de Sabre y el volumen de reservas del 4T23, llevando a la compañía a corregir un 10% en lo que llevamos de año y cotizar a múltiplos un 20% por debajo de su media histórica de largo plazo (PER 25e 17x y EvFCF yield >5%). Creemos que el GDS puede crecer en volúmenes y contribución en el largo plazo, y que la desintermediación se limitaría a reservas de menor valor añadido. Esto, unido a la oportunidad en los segmentos de IT de transporte aéreo y hotelero, deberían llevara a crecimientos de doble dígito en beneficios a medio-largo plazo (consenso apunta a CAGR BPA 23-26e del +13%).
Perspectivas 2024 del sector consumo
Uno de los aspectos que más sorprendió en 2023 fue la relativa fortaleza del consumidor, dentro de un contexto de incertidumbre macro. En lo que respecta a inflación, la elasticidad fue mejor de lo que se temía, los consumidores siguieron comprando a precios más altos, en las categorías donde las marcas importan, como bebidas refrescantes, cervezas, salud, prendas de vestir o lujo. Las empresas situadas en estos sectores han demostrado que pueden repercutir las subidas de precios con un impacto bajo en el volumen, favoreciendo la recuperación de los márgenes, con un mejor comportamiento relativo frente a empresas enfocadas en categorías más básicas. Sobre áreas geográficas, se ha observado una mayor resistencia frente a lo esperado por parte del consumidor estadounidense, y mayor debilidad en el chino.
De cara a 2024, por primera vez en años, los aumentos salariales parecen haber superado los aumentos de precios en algunas regiones, lo que significa que los salarios reales están creciendo. Los niveles de empleo están en niveles altos y parece más probable asistir a un aterrizaje suave, que a una recesión. Hay diferencias geográficas y por categorías, pero los comentarios y guías sobre 2024-25 por parte de las compañías pueden calificarse de prudentemente optimistas, con el final del proceso de ajuste de inventarios, y normalización de los algoritmos de crecimiento. Por subsectores:
- En consumo discrecional (textil, lujo, ocio, viajes, entretenimiento), el patrón que más se repite en los últimos meses del año es una lógica desaceleración en el crecimiento orgánico, con una base de comparación exigente y un escenario macro de débil crecimiento, y al mismo tiempo una normalización de inventarios. En sector lujo, se espera una normalización del crecimiento en 2024, y una continuidad del crecimiento del 4-8% anual hasta 2030 (fuente: Bain & Company), apoyado en la creación de riqueza y crecimiento de las clases altas, sobre todo en emergentes. Los consumidores chinos deberían recuperar su estatus anterior al Covid como nacionalidad dominante en el sector, hasta representar entre el 35-40% de las compras globales. Adicionalmente, las generaciones más jóvenes (generaciones Y,Z y Alpha) tienen una propensión al consumo de lujo superior al pasado. Hemos tenido exposición al sector desde la creación del fondo. Nuestras principales posiciones en la actualidad son LVMH y Richemont, creemos que seguirán creciendo por encima de la industria. Consideramos que el sector es más defensivo frente a lo percibido, con un aumento de la base de clientes año a año. En la actualidad, cotiza a múltiplos en línea con la historia, a pesar de presentar márgenes operativos y rentabilidad sobre el capital empleado superior a la media histórica.
- En consumo defensivo (alimentación, bebidas, cuidado del hogar, cuidado personal, salud, mascotas), el punto de partida es mejor que el que presentaba hace un año atendiendo a los múltiplos, gracias al “de-rating” sufrido en los últimos meses (cotizaciones afectadas por “trading down”, o el impacto incierto del GLP-1s en la percepción de demanda a medio plazo), un crecimiento “top line” más normalizado y equilibrado (entre volumen, precio y mix), y una mejora en márgenes (moderación del coste de materias primas y costes logísticos, apalancamiento operativo gracias al mayor volumen, mejoras de eficiencia), lo que debería llevar buena parte de las compañías a volver al algoritmo de crecimiento de digito simple medio en ventas, y digito simple alto / doble dígito en BPA, que conceda visibilidad a las características defensivas del sector, quizá no correctamente valoradas a múltiplos actuales (PER 24e de 15-17x en algunos casos).
- En transformación digital del consumidor (pagos, e-commerce, etc.), a pesar del buen comportamiento en el 2023, seguimos viendo crecimiento secular en las principales compañías (Amazon, Microsoft, Alphabet). En pagos, seguimos viendo creación de valor gracias a la digitalización del consumidor, con un creciente peso de pagos electrónicos vs. efectivo y del consumo a través del e-commerce. Tenemos posición a través de Visa, Mastercard, Adyen y Paypal (c.10% de la cartera).
Si alargamos la perspectiva al medio-largo plazo, un crecimiento económico sostenido significa que cada vez más consumidores tendrán los medios financieros para comprar productos, tanto básicos como de carácter más discrecional. El consumo per cápita a nivel global seguirá creciendo en los próximos años, al igual que lo ha hecho en las últimas décadas, gracias al crecimiento del PIB per cápita a nivel global. Hay catalizadores para que las empresas de consumo sigan teniendo un buen comportamiento, principalmente apoyadas por tendencias sociodemográficas (desarrollo de las clases medias y aumento de renta disponible en países emergentes, premiutización en USA o Europa, desarrollo de nuevos nichos), digitalización y preocupación por la salud y el medio ambiente.
La clave a la hora de invertir en el sector es identificar en qué regiones crece en mayor medida la renta disponible, y cómo cambia el gasto el consumidor, que segmentos y categorías están creciendo en mayor medida. En épocas recesivas, el consumo más defensivo tiende a comportarse mejor, gracias a su mayor visibilidad de resultados. En épocas de recuperación económica y expansión, el consumidor tiende a gastar la mayor renta disponible de que dispone de forma discrecional. Y por otro lado, la transformación digital del consumidor actúa de forma transversal a los dos subsectores, con compañías de medios de pago, comercio electrónico, servicios de suscripción (televisión, música, etc.).
Seguimos convencidos de que, en este contexto, hay que tener una diversificación adecuada y un enfoque equilibrado entre los subsectores, con el objetivo de proteger en caídas, pero también participar de un crecimiento estructural en subidas. La cartera del fondo está compuesta por 49 valores, con las primeras 10 posiciones representando un 37% del patrimonio, con una calidad elevada, un potencial de revalorización interesante para los próximos años y está bien soportada por los altos niveles de generación de caja de las empresas que la componen (FCF/ventas c.20%), y solidez financiera (0,3x DN/EBITDA 24e, muchas compañías con caja neta, no impactados por subidas de tipos en mayores costes financieros). Con crecimientos anuales medios ponderados de doble dígito en BPA, ROCE >20%, cotizan a múltiplos razonables (c. 5% FCF yield 2025e). Creemos que el crecimiento en beneficios y expansión de múltiplos nos debería aportar un rendimiento significativo en un horizonte de 3-5 años.
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Informe elaborado por David Cabeza y Francisco Ramos, cogestores del fondo Renta 4 Megatendencias Consumo.
Por Renta 4 Gestora
Tel: 91 398 48 05 Email: clientes@renta4.es